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【华泰研究策略】专题研究 — 五重流动性风险,静待政策转机
发布人:zfi    发布时间:2018-6-22 15:34:21

 五重流动性风险,静待政策转机

 我们认为五重流动性风险是引发A股连续下挫的主要动因,短期内仍需对市场保持谨慎,比如股权质押、信用违约等流动性风险仍未充分释放。当前市场担忧A股或有系统性风险,我们认为没必要过于悲观。一方面,主板估值尤其是我们中期策略以来推荐的周期板块处于历史低位;另一方面,当前从监管层的态度来看也有边际放松的迹象。我们认为来A股企稳信号或有待于央行降准释放流动性以及扩内需政策落地。
 
 
第一重:美元阶段性走强、人民币贬值,带来国内流动性紧张预期
 
美联储加息叠加中美贸易冲突升级等影响下,美元阶段性走强、人民币贬值。北京时间614日,美联储再次加息25BP,中美利差进一步收缩;叠加中美贸易冲突升级,2018年二季度以来(截至2018.6.19),美元指数上涨5.30%,美元兑人民币上涨2.15%。我们认为,美元阶段性走强、人民币贬值预期,或可能引发做全球资产配置的投资者更偏好美元资产、导致资本外流,并或将引致市场对国内流动性的紧张预期。
 
 
第二重:金融去杠杆带来的宏观流动性下降风险
 
我们认为,伴随金融监管和去杠杆逐步落地,宏观流动性的下行压力逐渐显现,5月信贷数据不及市场预期就是重要例证。5M2增速为8.3%,与上月持平,社会融资规模增加7608亿元,不到上月的二分之一,社融存量规模增速已连续十个月下行,下降至10.3%,我们认为社融新增规模下降、增速下行主因受资管新规逐步落地、表外监管、信用违约事件频发等影响,委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票等表外融资下降。
 
 
第三重:债务违约,信用风险提升进一步增加市场流动性风险
 
当前债务违约事件频发、融资能力下降,企业信用风险提升。在金融去杠杆、打破刚性兑付、金融监管加强、信用边际收紧背景下,企业信用违约事件频发导致信用利差扩大、融资能力下降,形成融资困难——债务违约恶性循环。我们认为,市场对信用风险的担忧将传导至金融机构,信用创造放慢引致市场流动性趋紧,同时信用风险提升亦将导致市场风险偏好下降,进而会对A股形成冲击。不过,我们认为当前信用违约等仍处于可控的范围之内,打破刚性兑付是金融去杠杆的必要手段之一。
 
 
第四重:独角兽上市、CDR发行带来的市场抽血效应
 
我们认为,独角兽上市、CDR发行或将对A股形成一定程度的流动性冲击:1)从未来存在CDR发行可能的资金需求看,已在境外上市的腾讯、京东、阿里巴巴、网易、百度若发行CDR,以市值的1%-5%发行比例测算,预计资金需求780-3901亿元;2)准备上市的独角兽若发行CDR,以其最新估值的5%测算,预计资金需求为863亿元。
 
 
第五重:股票质押、信托计划等平仓风险
 
截至2018.6.19A股股票质押规模达5.44万亿元,占全部A股总市值的9.66%;从总市值分布看,中小市值公司进行股票质押的家数比例较高,平均股票质押比例亦较高;分行业看,纺织服装、传媒等行业平均股票质押比例和股票质押市值比重居前。据我们计算,超过警戒线、平仓线的个股分别有1310990家,主要分布在机械、基础化工等板块;超过警戒线、平仓线的在押股票市值分别达到1.23万亿元、7947.8亿元;超过平仓线的在押股票市值占总市值比重居前的板块分别是计算机、餐饮旅游、煤炭、商贸零售和钢铁。
 
 
风险提示:中美贸易冲突进一步升级引发全球恐慌情绪升温风险;金融去杠杆等带来债务违约事件频发、信用风险进一步提升;市场继续下挫引发股票质押出现大面积平仓风险等。

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